TL;DR：
智谱与MiniMax相继冲刺港股IPO，标志着中国大模型行业从“技术乌托邦”转向“商业生存战”。这场“第一股”之争本质上是B端基座深度与C端全球应用效率的路线对决，折射出独角兽们在算力烧钱焦虑下向资本市场寻求“输血”的迫切意图。
在硅谷，人工智能（AI）的叙事往往关于“改变世界”；而在中国的创投圈，目前的叙事更像是“寻找出口”。12月19日，清华系的智谱AI向港交所递交了招股书；不到48小时，具有商汤基因的MiniMax紧随其后。这两家估值均超过40亿美元的独角兽，在维多利亚港的岸边撞了个满怀。这场并肩起跑的IPO竞赛，与其说是荣誉之战，倒不如说是一场在算力账单催促下的“逃生演习”。
象牙塔与竞技场：两种现实主义
智谱与MiniMax虽同为“大模型六小虎”，其商业底色却判若云泥。智谱扎根于清华大学知识工程实验室（KEG）的深厚土壤，其CEO张鹏更像是在构建一座技术的大教堂1。智谱的逻辑是“厚积薄发”，通过提供国产自研的GLM架构，深耕B端和G端（政府）市场。对于许多渴望在国产替代潮中寻找安全感的中国大型企业而言，智谱不仅是供应商，更是某种程度上的“技术保险”2。其营收在2024年达到3.12亿元人民币，年复合增长率惊人，但亏损也同样惊人——2024年经调整净亏损近25亿元1。
相比之下，MiniMax的创始人闫俊杰则是一位务实的应用主义者。如果说智谱在建造地基，MiniMax则在装修样板房。他们不纠结于单一模态的纯粹性，而是从第一天起就拥抱全模态，并将其转化为Talkie和海螺AI等面向C端用户的产品3。这种“模型即产品”的策略在海外大放异彩，MiniMax超过70%的收入来自海外市场，2025年前九个月营收已达5340万美元3。这种互联网式的打法让其毛利率在短短两年内从负值转正至23.3%，展现出比传统To B模式更优的边际效应1。
独角兽的悖论：高增长下的“失血症”
然而，剥开这两份招股书华丽的增长外衣，内里的财务压力令人生畏。中国AI企业正陷入一种“奥林匹克式的贫困”：为了留在牌桌上，必须投入海量的资金购买算力；而为了获取资金，又必须展示更高的增长指标。智谱累计研发投入已达44亿元，而MiniMax过去三年累计亏损超过8亿美元14。
这种财务困境在DeepSeek等搅局者出现后变得更加微妙。当开源模型的性能开始倒逼闭源模型降价，原本指望靠卖API调用费（Token）发财的企业发现，这可能演变成一场比拼谁亏得更慢的竞赛。对于智谱而言，B端客户的留存周期多为一年，这意味着它必须每年重新向甲方证明自己的价值1。而对于MiniMax，虽然Talkie在海外爆火，但“地表最强法务部”迪士尼的侵权诉讼提醒人们，C端应用的合规成本和版权门槛可能随时化作增长的绊脚石1。
港交所：避风港还是审判台？
为什么是现在？答案在于资本市场的耐性正在耗尽。在经历了三年的“大搞快上”后，初创企业的估值已经远超其创造现金流的能力。智谱的投后估值已达244亿元，MiniMax亦达40亿美元。对于阿里、腾讯、红杉等背后的一众投资者来说，IPO是唯一的退出通路34。
港交所对于这两家公司的态度，将成为中国AI估值逻辑的分水岭。市场是会为智谱那种“自主可控”的技术定力买单，还是会投票给MiniMax那种“四海为家”的商业效率？
可以预见的是，上市绝非终点。在巨头环伺、算力昂贵的生态中，这两家公司必须尽快回答一个经典的问题：在模型能力趋同的未来，除了烧钱，你们还有什么？“大模型第一股”的头衔或许能带来短暂的流量红利，但正如每一位经验丰富的帆船手所知，决定航行终点的，从来不是起航的姿势，而是压舱石的重量。对于智谱和MiniMax而言，这份压舱石，就是何时能实现那个看似遥不可及的词——盈利。
引用
-
智谱、MiniMax争夺“大模型第一股”：高增长之下各有难题 · 连线insight · 王慧莹 (2025/12/23) · 检索日期2025/12/23 ↩︎ ↩︎ ↩︎ ↩︎ ↩︎ ↩︎
-
从GPU到大模型，中国科技小龙齐入海：比拼的是什么？ · 澎湃新闻 · (2025/12/21) · 检索日期2025/12/23 ↩︎
-
MiniMax首次披露业绩！将与智谱争夺大模型“第一股” · 东方财富 · (2025/12/21) · 检索日期2025/12/23 ↩︎ ↩︎ ↩︎
-
智谱、MiniMax相继通过聆讯大模型企业竞速资本市场 · 新浪财经 · (2025/12/23) · 检索日期2025/12/23 ↩︎ ↩︎